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“我们将继续坚持支持性的货币政策立场。”

6月19日，中国人民银行（下称“央行”）行长潘功胜在第十五届陆家嘴论坛作主题演讲，介绍中国当前货币政策立场及未来货币政策框架的演进。

潘功胜表示，当前全球通胀仍有较强黏性，预计部分央行总体保持高利率、限制性的货币政策立场。但中国情况有所不同，货币政策的立场是支持性的，为经济持续回升向好提供金融支持。

今年以来，为畅通货币政策传导，央行采取了治理和防范资金空转、整顿手工补息等举措，对金融总量数据产生“挤水分”效应。潘功胜强调，这并不意味着货币政策立场发生变化。

在坚持支持性货币政策立场的基础上，潘功胜分享了关于未来货币政策框架演进的五点思考。

潘功胜表示，未来将优化货币政策调控的中间变量，逐步淡化对数量目标的关注，更加注重发挥利率调控的作用。“未来可考虑明确以央行的某个短期操作利率为主要政策利率，目前看，7天期逆回购操作利率已基本承担了这个功能。”潘功胜称。

中信证券首席经济学家明明认为，这意味着MLF（中期借贷便利）逐步弱化政策功能，OMO（公开市场操作）和SLF（常备借贷便利）更加重要，利率走廊收窄将推动短期利率下降。

讲话中，潘功胜表示，央行正与财政部共同研究推动落实，把国债买卖纳入货币政策工具箱。同时，他强调，这不代表要搞量化宽松，而是将其定位于基础货币投放渠道和流动性管理工具，既有买也有卖。

“买卖国债是市场经济国家供给与调控基础货币的常用方式。”招联首席研究员董希淼提醒，“从操作看，央行既可能买入国债，也可以卖出国债。市场对此不宜过度炒作、单边押注，投资者也要注意其中风险。”

此外，潘功胜表态，央行将提升货币政策透明度。

“现代货币政策框架的重要特征之一，是央行能够把政策考虑和未来展望，及时与市场和公众进行比较透明、清晰的沟通。”潘功胜说，“今天的发言就是我们朝这个方向做的一次努力，未来我们将不断完善和做好中央银行沟通。”

货币政策框架演进的五点思考

近段时间以来，随着央行买卖国债等话题持续发酵，市场热议中国货币政策变化。

潘功胜分享了对未来货币政策框架演进的五点思考：优化货币政策调控的中间变量；进一步健全市场化的利率调控机制；逐步将二级市场国债买卖纳入货币政策工具箱；健全精准适度的结构性货币政策工具体系；提升货币政策透明度。

潘功胜亦对央行主要政策利率、买卖国债纳入货币政策工具箱等热点关切进行直接回应。

据潘功胜介绍，中国货币政策的最终目标是保持币值稳定，并以此促进经济增长。为实现最终目标，货币政策需要关注和调控一些中间变量，主要发达经济体央行大多以价格型调控为主，而中国采用数量型和价格型调控并行的办法。

传统上，央行比较关注金融总量指标的变化，过去货币政策曾对M2、社会融资规模等金融总量增速设有具体的目标数值，但近年已淡出量化目标，转为“与名义经济增速基本匹配”等定性描述。

潘功胜表示，央行未来可以继续优化货币政策中间变量，逐步淡化对数量目标的关注，把金融总量更多作为观测性、参考性、预期性的指标，更加注重发挥利率调控的作用。

近年来，央行持续推进利率市场化改革，已基本建立利率形成、调控和传导机制。但利率调控机制仍有一些可待改进的空间。比如，央行政策利率的品种还比较多，不同货币政策工具之间的利率关系也比较复杂。

“未来可考虑明确以央行的某个短期操作利率为主要政策利率，目前看，7天期逆回购操作利率已基本承担了这个功能。”潘功胜表示，而其他期限货币政策工具的利率可淡化政策利率的色彩。

“近年来，中国已逐步形成了政策利率→市场基准利率→市场利率的利率体系。政策利率主要包括7天期逆回购和1年期MLF利率，7天期逆回购利率作为短期政策利率，引导其他利率品种变化。1年期MLF利率作为中期政策利率，LPR以MLF（中期借贷便利）为定价基准，信贷利率以LPR（贷款市场报价利率）为锚定价，实现货币市场向信贷市场的传导。”中国银行研究院研究员梁斯介绍。

“从全球经验看，主要经济体政策利率大都为短期利率为主，通过调控短端利率影响中长期利率变化，这有利于释放更加明确的利率信号。”梁斯进一步表示，“展望未来，根据潘行长讲话，政策利率建设可能会稳步向短端集中，包括现券买卖业务在内的各类货币政策工具均可作为调节流动性供求、形成合理政策利率的手段，同时进一步理顺不同期限之间的利率关系，形成更加明确的利率信号，更加有效引导市场预期，提升利率调控效率。”

明确主要政策利率外，潘功胜补充道，“如果未来考虑更大程度发挥利率调控作用，需要也有条件给市场传递更加清晰的利率调控目标信号，让市场心里更托底。除了刚才谈到的需要明确主要政策利率以外，可能还需要配合适度收窄利率走廊的宽度。”

目前，中国的利率走廊的上廊是常备借贷便利（SLF）利率，下廊是超额存款准备金利率，总体上宽度较大。

在讲话中，潘功胜亦回应了市场对央行买卖国债的关切。

2023年的中央金融工作会议提出，要充实货币政策工具箱，在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖。潘功胜表示，当前央行正在与财政部加强沟通，共同研究推动落实。

同时，潘功胜强调，把国债买卖纳入货币政策工具箱不代表要搞量化宽松，而是将其定位于基础货币投放渠道和流动性管理工具，既有买也有卖，与其他工具综合搭配，共同营造适宜的流动性环境。

“这个过程整体是渐进式的，国债发行节奏、期限结构、托管制度等也需同步研究优化。”潘功胜补充道。

坚持支持性货币政策立场

在讲话中，潘功胜多次强调了中国货币政策的支持性立场。

今年以来，全球高通胀有所降温，但仍有黏性，预计总体上将保持高利率、限制性的货币政策立场。

“中国的情况有所不同，货币政策的立场是支持性的，为经济持续回升向好提供金融支持。”潘功胜表示。

今年以来，中国央行通过下调存款准备金率等总量货币政策，以及设立保障性住房再贷款、设立科技创新和技术改造再贷款等结构性货币政策工具，为经济高质量发展营造良好的货币金融环境。

与此同时，为畅通货币政策传导，央行采取促进信贷均衡投放、治理和防范资金空转、整顿手工补息等举措，加强规范不合理的、容易消减货币政策传导的市场行为。

以整顿手工补息为例，业内人士反映，4月以来许多银行与大企业客户之间的协定存款和通知存款转为理财或定期存款，其中协定存款是大头，而且是计入M1（狭义货币）的，后续影响还会持续显现。今年前5个月，非金融企业活期存款减少4万亿元左右，定期存款则增加了1.5万亿元左右。

部分受此影响，5月金融统计数据显示，M1（狭义货币）增速为-4.2%，创历史新低。M2与M1增速剪刀差亦扩大到11%以上，显示企业资金活化不足。对此，市场讨论颇多。

潘功胜强调：“短期内，这些规范市场行为的措施会对金融总量数据产生‘挤水分’效应，但并不意味着货币政策立场发生变化。”

数据显示，目前中国社会融资规模存量超过390万亿元，M2余额超过300万亿元，贷款余额接近250万亿元。“宏观金融总量规模已经很大，金融总量增速有所下降也是自然的，这与我国经济从高速增长转向高质量发展是一致的。”潘功胜表示。

今年以来，央行连续在两份货币政策执行报告中均以专栏形式提示货币信贷形势的变化：经济结构转型加快推进，要求信贷高质量投放，信贷增速可能较过去有所回落，庞大的货币总量增长可能放缓。

此外，潘功胜亦提到了M1统计口径的影响。“中国M1统计口径是在30年前确立的，随着金融服务便利化、金融市场和移动支付等金融创新迅速发展，符合货币供应量特别是M1统计定义的金融产品范畴发生了重大演变，需要考虑对货币供应量的统计口径进行动态完善。个人活期存款以及一些流动性很高甚至直接有支付功能的金融产品，从货币功能的角度看，需要研究纳入M1统计范围，更好反映货币供应的真实情况。”

对此，明明亦表示，M1新低存在两方面深层次原因。一方面，现有的M1统计口径相对较窄，无法客观反映狭义流动性的情况；另一方面，存款利率下行叠加存款监管趋严，导致存款资金转移至银行理财等资管产品。“将今年以来M1同比增速下滑的现象片面的解读为经济衰退或货币政策立场变化，显然是不合理的。”明明称。

人民币汇率亦是中国货币政策考量的重要因素。

今年以来，美元汇率、美债收益率总体反弹回升，全球外汇市场波动加大，非美货币普遍承压，其中亚洲货币贬值加快，近期备受市场关注。6月11日，在隔夜美元指数大涨背景下，人民币兑美元汇率一度触及七个月新低。

对此，潘功胜表示，中国坚持市场在汇率形成中的决定性作用，保持汇率弹性，但同时强化预期引导，坚决防范汇率超调风险。“人民币汇率在复杂形势下保持基本稳定。”潘功胜说。

总体而言，潘功胜表示，接下来在调控中将注重把握和处理好三方面关系：

一是短期与长期的关系。把维护价格稳定、推动价格温和回升作为重要考量，灵活运用利率、存款准备金率等政策工具，同时保持政策定力，不大放大收。

二是稳增长与防风险的关系。统筹兼顾支持实体经济增长与保持金融机构自身健康性的关系，坚持在推动经济高质量发展中防范化解金融风险。

三是内部与外部的关系。主要考虑国内经济金融形势需要进行调控，兼顾其他经济体经济和货币政策周期的外溢影响。