日前，白云山（600332.SH）发布2023年年报，报告期内，公司实现营业收入755.15亿元，同比增加6.68%；归母净利润为40.56亿元，同比增加2.25%；扣非净利润为36.36亿元，同比增加9.53%，公司在去年实现盈利双增。

钛媒体APP注意到，在“暴利单品金戈+明星产品王老吉”的加持下，白云山依旧难抵净利润逐渐放缓的趋势。近年来，力求在大健康板块实现多元化的白云山仍未摆脱对明星品牌王老吉的依赖。

不仅如此，公司的销售费用已攀升至61亿元，创历史新高。销售费用高企之下，公司的研发费用却连续三年在下滑。

二级市场方面，白云山A/H股齐跌，截至3月18日收盘，公司A股报收29.26元，跌幅为3.14%，总市值为475.7亿元。H股方面，公司股价报收20.5港元，跌幅5.53%，当前总市值为333.3亿港元。

Q4净利润同比下滑46.27%

公开资料显示，白云山主要有四大业务板块，分别为大南药板块（医药制造业务）、大健康板块 、大商业板块（医药流通业务）、大医疗板块。目前，公司的大医疗板块处于布局与投资扩张阶段。

2023年，受药品降价、原材料价格上涨等因素影响，医药制造行业主要经济指标处于下滑态势，各子行业运行走势持续分化。据统计局网站数据显示，全国规模以上医药制造业实现营业收入2.52万亿元，同比下降 3.7%，实现利润总额为3473亿元，同比下降15.1%。

在上述背景下，白云山依然取得了盈利双增的成绩。但若拉长时间线来看，钛媒体APP注意到，公司的净利润增速在逐渐放缓。2020年至2023年，其增速分别为27.6%、6.63%、2.25%。按单季度数据看，公司在去年Q4出现增收不增利的情况，其营收和净利润分别为173.31亿元、2.64亿元，分别同比变动幅度为8.44%、-46.27%。

分板块来看，首先是公司的大南药板块，其主要从事中西成药、化学原料药等的研发、制造与销售。中药产品包括消渴丸、小柴胡颗粒、板蓝根颗粒系列等，化学药制剂包括国产“伟哥”枸橼酸西地那非（商品名“金戈”）、阿莫西林、注射用头孢呋辛钠等。

2023年，公司的大南药板块实现收入108.89亿元，同比增长2.5%。产品方面，消渴丸、小柴胡颗粒、滋肾育胎丸、金戈等产品的销售收入均实现增长。其中，伟哥的销售额超12亿元，同比增加22.58%，毛利率更是高超90%。 

其次，是公司的大健康板块，该板块主要为饮料、食品、保健品等产品的生产、研发与销售，主要产品包括王老吉凉茶、润喉糖、龟苓膏等。其中，王老吉凉茶是公司大健康板块收入主要来源，主要由子公司王老吉大健康公司、王老吉药业负责。

2023年，王老吉大健康公司实现营收为100.13亿元，净利润为14.59亿元，分别同比增加7.1%、0.78%。

需要说明的是，在大健康领域，白云山也在尝试其他产品线，力求产品多元化，并推出山茶花味凉茶、藤椒青提口味凉茶、榴莲风味凉茶等新品。不过，从结果上看收效甚微，王老吉凉茶依旧是该领域的主力军，贡献了超9成的收入。

最后，大商业业务，该板块主要包括医药产品、医疗器械、保健品等的批发、零售与进出口业务。2023年，该业务营收分别527.62亿元，同比增长7.43%。

分地区来看，公司的主要收入来自于华南地区。2023年，该地区的营收为558.67亿元，占总收入的比例为74%。值得注意的是，华南地区的营收增速正在放缓。2021年至2023年，该地区的增速分别为10.83%、4.51%、1.19%。

销售费用创新高、研发费用三连降

2023年，白云山的销售费用高达61.05亿元，创下自上市以来新高。其中，公司的广告费宣传为10.82亿元，占销售费用比例达17.73%，仅次于职工薪酬的占比（49.76%）。近年来，公司的广告费整体呈上升趋势。据钛媒体APP统计，公司三年来的广告费近31亿元。

值得注意的是，公司的销售费用一直高于行业平均水平。2021至2023年，其销售费用分别为59.55亿元、58.75亿元、61.05亿元。其中，2021年和2022年，行业平均销售费用分别为54.87亿元、58.46亿元，公司的销售费用均高于行业均值。

不过在研发费用方面，白云山的投入并不算高，且呈现逐年下降趋势。2021年至2023年，公司的研发费用分别为8.75亿元、8.19亿元、7.82亿元。截至2023年末，白云山研发人员数量为535人，占公司总人数的比例仅为1.91%。

对于研发费用的下降，亦有投资者吐槽“投入研究新药资金太少，无创新药推出，坐吃山空！”目前，公司共有五项重要的资本化研发项目，包括冻干人用狂犬病疫苗（Vero 细胞）PM株项目、制川贝母和斜叶檀质量标准研究与应用、发酵虫草菌粉发酵工艺的研究与应用等，五个项目的预计完成时间均在2024年。(本文首发于钛媒体APP,作者|李若菡)