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文｜价值研究所

日前，腾讯官方宣布以约3亿欧元购入Guillemot Brothers Limited约49.9%的股权。

Guillemot Brothers Limited有另一个重要身份——法国游戏厂商、拥有《刺客信条》和《波斯王子》等大热IP的育碧公司（Ubisoft）的大股东。通过这一次收购，腾讯持有的碧育公司股权从4.5%上升至9.99%。除此之外，腾讯还将向碧育公司提供长期无担保贷款，用于进行债务再融资。

通过这一次收购，腾讯游戏在海外市场的投资版图进一步扩大，也为鹅厂的出海大计增加了一个重要砝码。

受国内游戏市场增长见顶、空前的监管压力等诸多不利因素影响，腾讯游戏今年上半年的日子其实一点都不好过。二季度，手游、端游收入全线下挫，《王者荣耀》、《和平精英》两款镇厂之宝的日活也在下滑。

出海是必然，过往有过许多成功的投资经历，但也不乏争议——比如腾讯是不是已经失去原创能力这个老生常谈的话题。

当我们谈论腾讯游戏的出海史和投资史时，我们究竟在担忧些什么？

国内市场见顶，鹅厂加紧出海寻增长 

9月11日，育碧公司联合创始人兼CEO Yves Guillemot向外界回应了该公司和腾讯的合作关系。

Yves Guillemot强调，即使腾讯通过注资Guillemot Brothers Limited提高了对育碧公司的持股量，也不会损害后者的独立性。在今后，育碧公司依然会对其他合作伙伴保持开放态度，不会成为腾讯的“附属公司”。

“我们保持完全独立，如果愿意，我们将来可以和任何外部公司进行合作。”

但Yves Guillemot也承认，这是通过和腾讯的深入谈判后达成的共识。言外之意，腾讯对这家法国规模最大的视频游戏开放商的影响力已经不可同日而语。

腾讯游戏加紧出海，在业内是公开的秘密，增持育碧公司只是出海计划的其中一步。而在不断推进的出海计划背后，则是国内游戏市场增长见顶、空前的监管压力等诸多不利因素的集中爆发。

首先，从上个月公布的二季度财报来看，腾讯游戏业务的表现明显不在最佳状态。

数据显示，腾讯该季度总营收录得1340亿元，低于市场预期的1356亿，同比下滑3.1%；归母净利润则录得281亿元，同比大跌17.3%。作为腾讯最大现金牛的增值服务收入二季度实现收入717亿元，低于市场预期的724亿元和去年同期的720亿元，端游、手游收入全线同比下滑。

其中，最重要的手游收入为400亿元，同比下滑2%——这不仅是腾讯手游业务近6个季度的最差表现，也是继2020年四季度之后首次出现连续两个季度负增长。

再细看各项主力产品，也各有各的烦恼。二季度，《王者荣耀》和《和平精英》两个头部产品的流水、日活用户都出现下滑。受此影响，腾讯国内业务已然触碰到增长天花板。

其次，更大的问题是中国整个游戏市场都面临增长见顶的困境。

中国音数协游戏工委（GPC）、中国游戏产业研究院和伽马研究院联合发布的游戏产业报告显示，受监管收紧、全球通胀和经济下行等因素影响，今年上半年中国游戏行业实际销售收入同比下降1.8%至1477.89亿元，用户规模则同比下滑0.13%至6.6亿人，两项数据都是有记录以来首次出现负增长。

其中，由本土厂商自主研发的游戏实际销售收入同比下跌4.25%至1245.82亿元，占比也较去年同期下降了约2个百分点。实打实的数据表明，中国游戏产业已经进入存量竞争阶段，躺着数钱的日子不复存在了。

来到这个阶段，行业内部的两极分化肯定会变得更加严重。

对于中小游戏厂商来说，游戏版号是它们赖以生存的资源。今年4月11日，按下暂停键263天之后，国家新闻出版署终于下发了2022年首批45个游戏版号，中小厂商等到了迟来的曙光。当然，版号只能说带来了活下去的希望，至于怎样活得更好，现在还不是它们需要思考的问题。

不过对于腾讯这样的头部厂商来说，来自监管层的“紧箍咒”并没有松开——今年公布的两轮版号，腾讯、网易两家大厂全部缺席。虽然现有市场份额和资源足以确保它们的基本盘不倒，但想要增长，它们只能另辟蹊径。

在价值研究所看来，通过大手笔的海外收购，腾讯游戏可以同步实施“引进来”和“走出去”两条路线，无疑是最具性价比的选项。

作为法国首屈一指的游戏开发商，育碧公司旗下拥有23家工作室以及《刺客信条》、《 波斯王子》等畅销全球的热门产品。在完成股份增持之后，腾讯在官方声明中表示将把育碧公司旗下的多款游戏引进中国市场，并会通过后续合作帮助育碧将其3A级游戏产品移植到移动端。

同理，通过双方的合作，育碧公司也能成为腾讯在海外推广的助手。目前，中国游戏厂商出海重点放在美国和日韩市场，欧洲还是一块待开发的宝地。育碧在德、法、英等游戏重镇的影响力，是一笔无形的财富。

当然，育碧公司只是腾讯出海大计的一环。通过不断的买买买，腾讯游戏的海外版图无疑还会继续扩大。

腾讯游戏出海十年，投资一直是主角 

复盘腾讯游戏的出海史，其实更像是一本腾讯投资史。 

以2011年收购拳头游戏公司为起点，以2016年豪掷86亿美元拿下芬兰手游开发商Supercell为分界线，再到2020年国内游戏行业监管收紧这个重要转折点，腾讯游戏的海外投资史被分割成了完整的三部分。

在2011-2015年的起步阶段，如果只算公开披露的项目，撇除间接控股等形式，腾讯在三年内投资的游戏厂商约30家。其中，海外厂商占比仅相当于国内游戏厂商的三分之一左右，出海并不是腾讯这一阶段的主要工作。

到了2016-2020年这个第二阶段，腾讯将重心转移到海外，诸如前面提及的Supercell等超过50亿美元的重磅投资成为该阶段的主角。

需要注意的是，腾讯游戏出海的第二阶段，同时也是腾讯乃至整个中国互联网行业投资欲最旺盛的时期。挥舞着手中的钞票，腾讯希望通过买买买囤积优质资源，进而为自己构筑一条牢不可破的护城河。

等到2020年下半年，游戏版号长期停发、未成年人游戏监管新规出炉，各种动态指向日渐收紧的监管政策。这时候，海外市场就不仅是腾讯的后花园，更像是一个紧急避难场所。 

正如前文所言，育碧公司不是腾讯近期唯一的猎物。

在今年8月31日，也就是增持育碧公司大股东Guillemot仅仅一周之前，腾讯和索尼合作，通过第三方配售的方式收购日本游戏开放商From Software 30.34%的股权。其中，腾讯通过旗下子公司Six Joy控股16.25%，高于索尼的14.09%，成为From Software的第二大股东。

From Software成立于上世纪80年代，是日本游戏业黄金时代的产物，旗下拥有《恶魔之魂》、《黑暗之魂》和《艾尔登法环》等大热游戏。根据官方数据，截止去年年底，《黑暗之魂》系列全球总销量突破3100万，是From Software当前的扛鼎之作。

在From Software和育碧公司这样的头部厂商之外，腾讯也将触角伸向了许多拥有优质资产的中腰部厂商和后起之秀。

根据IT桔子统计的数据，截止8月底，腾讯在年内共参与了13起游戏领域投资事件（不计算9月初发生的育碧公司投资），其中11笔都是针对海外厂商。虽然这个数字比起巅峰时期有一定回落，但还是业内顶尖水平，远超网易等竞争对手。

必须承认的是，腾讯对看中的优质项目开价相当慷慨。对于许多资金捉襟见肘的中小厂商来书，腾讯的收购、投资意向能为它们带来续命机会。甚至很多国外大厂，也因为受到腾讯的庇护而度过自己的至暗时刻。

比如本文的另一个主角法国育碧公司。2018年腾讯入局买下育碧公司5%的股权，就帮助后者成功击退了维旺迪的恶意收购。

维旺迪对育碧公司的兴趣始于2015年，当时它们拿下了后者10.39%的股权。到了第二年，维旺迪将持股量迅速提升至23%，逼得育碧通过回购股票等方式进行抵御。财大气粗的腾讯介入，让维旺迪收购希望破灭，并在不久后转授了持有的总计27.27%育碧公司股权。

在这种收购案尘埃落地之后，外媒Polygon用了一个词形容腾讯：Savior，救世主。

腾讯给予被投资公司的高度创作自由，是育碧等厂商最为看重的。和声名狼藉的维旺迪相比，鹅厂无疑是一个更可靠的合作伙伴和东家。

事实也证明，在腾讯的资金加持下，这些海外大厂的确焕发了更多光彩。当初仅仅花费腾讯4亿美元的拳头游戏，过去一年营业额就高达14亿美元，Supercell旗下的《部落冲突》等产品也是红遍全球。

但在舆论场上，背负着救世主光环的腾讯也有自己的烦恼。每当大手笔拿下一个新战利品的时候，那个老生常谈的问题就会被提及一次：鹅厂是不是已经失去原创能力了？

不是腾讯失去原创力，只是投资更划算

在知乎上有一个热门问答叫做“腾讯游戏坐拥资金、人才和技术这么多年，有做出一款真正的原创3A作品吗？”

下方的高赞回答虽说提出了很多不同的见解，但一个核心观点是一致的：原创3A游戏并不是最划算的选择。

有答主就直言，“资本的唯一目的是增值而不是做出最优秀的产品”。既然通过外部收购和流水线生产的一般产品就能够带来稳定收益，要耗费巨资且风险更不可控的自研项目，自然就不是第一选择。

收获了近200个赞的答主“三叔侃侃”用了一个例子来说明原创是一件费力不讨好的事情：

“一家企业本来客户稳定，每个月大家请客吃个饭就能谈好合作，结果非有个愣头青把老客户扔一边说要去开发新客户，而且不保证能开发成功，新客户也未必能给予老客户的同等回报……我相信，在做的各位也不会喜欢这种人。”

代入腾讯的角度，老客户和新客户，已经被市场验证的游戏和花费大价钱开发的新游戏，它们之间有太多共性——归根结底，收购游戏研发厂商和它们已经被市场验证过的产品，比起自己开发一款新产品的风险要低。

不过在价值研究所看来，外界对腾讯游戏投资策略的种种争议，根源来自两点“低估”：第一是低估了游戏研发的成本和风险，二是低估了腾讯的原创研发实力。

一方面，无论在PC时代还是移动互联时代，游戏的研发和试错成本都是相当惊人的。上世纪80年代美国游戏业一度面临崩溃，很大程度就是因为当时的游戏巨头雅达利花费超2000万美元成本开发的“E.T.外星人”市场表现无法达到预期。

进入21世纪之后，游戏开发成本更是不断攀升，即便在不计算宣发的情况下，前期研发成本超过5000万美元都已经是家常便饭。外媒统计的数据显示，光是2011-2015年间，就有多达9款游戏开发成本超过1亿美元。

另一方面，无论从历史成绩、成本投入还是人才储备等角度看，腾讯的游戏开发能力其实一点都不弱，反倒有被低估的可能。 

国信证券统计的数据显示，自从2020年四季度以来，腾讯手游流水中自研游戏占比首次超过代理游戏，成为营收主力，并一直延续至今。在腾讯最擅长的MOBA、射击类和休闲类游戏中，自研比例较2018年提升超10%个百分点。

和自研游戏一起井喷的，是腾讯旗下的多个知名研发工作室和经典的跑马制度。事实上，除了《王者荣耀》、《和平精英》这种可遇不可求的国民级游戏之外，鹅厂旗下的光子工作室、天美工作室、五彩石工作室等团队还有很多自主研发的代表作，如早期的《天天爱消除》、《天天酷跑》等。

总的来说，腾讯并非不重视原创，也没人敢断言其失去原创能力。只不过在现阶段，投资、收购的确比自主研发更具性价比，也能在更短的时间内带来实打实的收益。为了应对愈发严峻的市场竞争环境和风险因素，腾讯只能采取更保险、更稳妥的策略。

值得一提的是，8月31日，也就是腾讯和索尼联合收购From Software的同一天，网易也下官宣拿下法国游戏开发商Quantic Dream，后者旗下拥有《底特律：变人》等热门游戏产品。

由此可见，通过收购加大海外业务布局，已成为国内游戏厂商的共同选择。

在很多游戏迷的眼里，一款纯原创的3A游戏应该是每一个有追求的游戏厂商的梦想。但对于身处寒冬之中的腾讯、网易们来说，先活着比什么都重要。

写在最后 

也有人将腾讯热衷收购的作风归因于2005年加入腾讯的刘炽平。

商科类专业出身，先后在麦肯锡、高盛工作的履历，赋予了刘炽平浓厚的金融属性。尤其是他的老东家高盛，更是业内公认最擅长投资并购的大行。

在许久之后我们才知道，腾讯于2003年萌生上市年头时，对接的首个投行就是高盛——当时的第一负责人，是担任高盛亚洲区投行执行董事的刘炽平。

可以说，两者的结合从一开始就和融资、并购这些关键词牢牢捆绑在一起，这也为腾讯投资帝国在日后的崛起埋下了伏笔。在可预期的未来，投资也还会是腾讯游戏出海计划的重要一步。

众所周知，马化腾和刘炽平是最早宣传“降本增效”概念的互联网大佬之一，腾讯游戏研发团队也在这两年停下了扩张的步伐。走向轻资产运营，将更多任务、难题留给外部盟友，对于背负沉重成本压力的腾讯来说也未尝不是一个好方法。

只希望，被寄予厚望的育碧们，真的能为鹅厂带来惊喜。