叮咚买菜近日宣布上海地区实现盈利。那是否意味着扭亏有望了？

2月15日，这家美股上市公司（在2021年6月29日登陆纽交所）发布了2021年的四季报，公布本季度收入为54.8亿，同比增长72.0%；净亏损为10.9亿，较去年同比收窄11.9%。另外，叮咚买菜四季度GMV为60亿，同比增长了59.4%。

本次财报显示上海地区已于去年 12 月实现了盈利，同时也透露公司下一步的计划是在长三角地区实现盈利，再扩展至全国。另一个值得关注的方面是，公司四季度毛利率达到27.7%，较去年同期的15.1%实现了大幅的增长。

净亏损收窄，上海地区实现盈利，加之毛利率大幅提升，叮咚买菜终于要盈利了吗？

业绩虽有亮点，但离全面盈利较远

叮咚买菜四季度营业收入同比增长72.0%，但较三季度的61.9亿营收环比下滑11.4%，这还是公司上市后环比营收首次出现下降。同时GMV也环比下滑了14.5%。

资料来源：公司财报，钛媒体产业研究部

全年来看，叮咚买菜2021年营收为201.2亿元，同比增长77.5%，但营收增速同比大幅下降了114.7个百分点。

盈利方面，四季度净亏损同比有所收缩，这得益于毛利率的提升以及履约费用率的下降。本季度公司毛利率同比提升了12.6个百分点至27.7%，履约费用率则较去年同期的38.0%下降了5.4个百分点至32.6%。此外，叮咚买菜在上海地区12月实现盈利。数据显示，上海平均每单毛利率超过28%，履约费用率为21%，总部和营销费用占比为7%。

尽管如此，公司距离盈利仍然很远。

其一，公司毛利率虽有提升，但15.2亿元的毛利还是不足以覆盖17.9亿元的履约费用，再叠加其他各项费用支出，亏损仍不可避免。生鲜产品本身有毛利率低、损耗率高的特点，为了保证商品质量及用户体验，公司高昂的履约费用也一直饱受诟病。

资料来源：公司财报，钛媒体产业研究部

叮咚买菜的履约费用主要包括仓库租金、分拣、物流等，非固定费用部分难以随订单规模增长被压缩或摊薄，尤其是物流费用。而固定成本会随前置仓规模扩张而增长，但由于新仓通常单仓订单密度较小，带来的收入无法覆盖租金成本，因此公司前置仓若加速扩张则会导致较高的履约费用率。

资料来源：公司财报，钛媒体产业研究部

履约费用率受多重因素影响，由上图可见其与新增仓库数量有一定相关性。这样看来，四季度履约费率有所下降可能部分原因是由于公司放缓了扩张速度，毕竟单季度只新设了25个前置仓。公司未来若选择继续扩张，履约费用率可能依然难以降低。

其二，虽然上海地区12月实现盈利，但上海的盈利模型能否在全国范围内复制，有极大的不确定性。事实上，叮咚买菜能够在上海实现盈利的主要原因是客单价高、毛利率高、单仓订单密度大，使前置仓的固定费用被摊薄。而这些都是叮咚买菜在上海深耕多年的结果。

首先，公司在上海的供应链以及冷链建设等基础设施更加完善，其他城市短期内很难达到相同水平。其次，高客单价模式在全国难以拓展，非一线城市及下沉市场中，消费者对于价格更加敏感，无法使用提价策略。

从经营数据看，上海区域的平均客单价超过66元，每单毛利率在28%以上，履约费用率仅21%。可见作为叮咚买菜的大本营，上海的客单价、毛利率及履约费用均优于全国的60元、27.7%及32.6%。

预制菜能拯救亏损吗？

叮咚买菜在四季报中强调，商品力会是其未来增长的主要动力。为了提高商品力，公司除了在供应链方面加大直采比例外，还大力发展预制菜等自有品牌商品。截至目前，公司已拥有10个食品研发加工工厂，以及超过20个自有品牌。

预制菜在2021年初推出，目前已经成为公司的核心业务，同时也是叮咚买菜提升客单价和毛利率的重要抓手。不过目前看来预制菜还不足以扭转公司的亏损。

首先，目前预制菜GMV占比不高，即便其毛利率相对较高，对公司整体毛利率水平提升作用也很有限。四季度叮咚买菜预制菜的GMV为9亿元，仅占整体GMV的14.9%。

其次，预制菜对于毛利率的影响尚不显著。以上海为例，据统计截止到去年6月底，预制菜在上海所在的华东区域已达到接近30%的渗透率，远高于其在全国10%-15%的渗透率。因此可推测上海地区的预制菜GMV占当地总GMV的比例也较高。但四季度上海28%的毛利率与全国27.7%的毛利率相比也没有很大提升，由此推测，目前预制菜的毛利率相较其他品类可能相差不多。

此外，预制菜对于客单价的提升也未显现。2021年初叮咚买菜上线了预制菜品类，但随着预制菜销售量的增长，四季度60元的客单价较一季度的61.7元却没有出现上涨。

其实预制菜在口味上与现制菜仍存一定差距，亦存在同质化的问题，因此在C端有渗透速度不及预期的风险。并且预制菜的供应链搭建和产品研发也需要大量资金投入，这给公司的现金流也带来了考验。

现金流问题不容忽视

叮咚买菜的创始人兼 CEO 梁昌霖在财报中称，“我们的现金储备足够支撑到我们盈利的那一天。”事实上，公司目前账面上现金及现金等价物有6.6亿元，加短期投资共计52.2亿元。相比之下，公司2021年全年净亏损就高达64.3亿，以这个亏损速度来看，公司现金流压力巨大。

除此之外，公司偿债能力堪忧。四季度叮咚买菜的资产负债率高达91%，总负债达到86.6亿元，其中短期借款及一年内到期的长期借款为31.8亿元、应付账款20.6亿元。短期来看，公司流动比率仅0.89，意味着短期偿债能力偏弱。

就公司目前的负债和亏损情况来说，52.2亿元的资金量并不充足，甚至资金链方面存在一定风险。

然而，叮咚买菜在资本市场中也未表现出强大的募资能力。去年6月登陆纽交所后，公司仅以23.5美元的发行价募资到8500万美元的净额。与前期的风投相比，二级市场对连续亏损的业绩表现则没有那么宽容，这一点反应在股价上也相当明显。

公司股价自去年11月到达高点37.37美元后震荡下行，2月24日报收5.02美元，较高点跌去86%，总市值蒸发超过76亿美元。发布财报当天，叮咚买菜收盘价为7.3美元，随后一路下跌，24日的股价已接近前期低点3.9美元。显然市场对“最好的一个季度”的成绩单并不买账。

去年12月底，叮咚买菜宣布公司计划在2022年12月19日前回购不超过3000万美元的股票。此举目的一方面在于稳大盘，另一方面在于显示管理层对公司发展的信心。其实股票回购对于叮咚买菜来说也是不得已的选择，因股价一路下挫，市场信心也需要提振。不过即使回购股票也只是短期维稳，眼下市场更关注的还是公司何时能扭亏为盈。只是目前看来，叮咚买菜与全面盈利还有很长的距离。

（本文首发钛媒体App，作者|钛媒体产业研究部。想获得更多科股深度分析，可订阅科股宝VIP栏目。）